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解析川普政策與AI前景　舒爾茲：當前風險不在關稅，經濟問題更大

2025-04-02 17:55

作者：財訊雙週刊／張道宜、林信男「還是換一杯蘇格蘭威士忌？我的聲音會柔軟一些。」也許是旅途勞頓，採訪時年過8旬的經濟學大師麥倫．舒爾茲（Myron Scholes）聲音突然啞掉，他看著剛送上的溫開水開起玩笑說，「就像投資人在市場上永遠要注意風險與相關性，它們總是在改變。」提到舒爾茲，就不能不提到選擇權定價的「布萊克—舒爾茲」模型（Black-Scholes Model）。這項金融領域突破性的成就，將風險以波動性的方式予以量化、定價，也讓舒爾茲與莫頓（Robert Merton）共同獲得1997年諾貝爾經濟學獎。清華大學計量財務金融系教授韓傳祥解釋，該模型不只是衍生性金融商品市場的基礎，更是延伸出槓桿、反向與主動式ETF等金融創新應用。

作者：財訊雙週刊／張道宜、林信男

「還是換一杯蘇格蘭威士忌？我的聲音會柔軟一些。」也許是旅途勞頓，採訪時年過8旬的經濟學大師麥倫．舒爾茲（Myron Scholes）聲音突然啞掉，他看著剛送上的溫開水開起玩笑說，「就像投資人在市場上永遠要注意風險與相關性，它們總是在改變。」提到舒爾茲，就不能不提到選擇權定價的「布萊克—舒爾茲」模型（Black-Scholes Model）。這項金融領域突破性的成就，將風險以波動性的方式予以量化、定價，也讓舒爾茲與莫頓（Robert Merton）共同獲得1997年諾貝爾經濟學獎。清華大學計量財務金融系教授韓傳祥解釋，該模型不只是衍生性金融商品市場的基礎，更是延伸出槓桿、反向與主動式ETF等金融創新應用。

「變動」，正是舒爾茲投資哲學的獨到之處。他不認為「買入並持有」（buy and hold）是最佳策略，原因在於這會忽略短期風險。他比喻投資如過河，即使平均水深不致滅頂，但只要一處超過兩公尺，意外仍會發生。對於「年輕買股、老年買債」的生命週期策略，他認為不考慮當前市場變化，僅按照經驗法則來調整部位，面臨意外恐帶來更大損失。

談投資　利用前瞻資訊控管風險

換言之，舒爾茲認為所謂「常理」，其實都是投資的限制。他認為投資人應該進一步利用前瞻性資訊，例如選擇權市場數據觀察風險。「馬可維茲（1990年諾貝爾經濟學獎得主，現代投資組合之父）曾經說過，分散是投資裡唯一的免費午餐。但實際上呢？不論是2008年，或最近的市場波動，資產價格相關性都在增加，意味風險增加。」他解釋，「尾部事件（發生機率極低，但影響極大）導致巨大損失，這時相關性不再重要，分散投資不再是你的朋友。」

如今，面對川普總統關稅政策隆隆炮聲持續迴盪之際，這位投資大師如何回應變動下的投資決策呢？以下為《財訊》雙週刊訪談紀要。

問：川普上任以來，陸續對多國祭出關稅政策，你認為這將對經濟和金融市場帶來哪些影響？

答：顯然，投資人正在對川普的關稅政策進行解讀，並試圖採取行動，股價反映了他們對關稅影響的看法。因此，我們看到市場變化背後的因素在於，投資人是否認為川普會落實關稅政策。每個人都在分析、思考這個問題，且有自己的投資模式，研判關稅政策會對他們持有的股票、所處的產業有利或不利。

我認為，美國政府已試圖減輕一些關稅造成的影響（例如川普暫緩實施關稅或豁免某些商品），但後續結果如何，就讓我們拭目以待。當然，如果關稅帶來的風險持續增加，與市場的相關性繼續增強，市場就會繼續下跌。

但我個人的觀點是，目前最大的風險，不在關稅本身，而是政策不穩定性增加了產業的轉型成本（Transition cost），及對投資決策的影響；關稅本身只是市場運作與投資人反應等要素的一部分而已。當前更大的問題是經濟，若關稅導致通膨再度升溫，通膨能否受控？這是目前最大的風險。我們會不會目睹經濟衰退和物價上漲同時出現？所以，對我而言，關鍵在於通膨問題，我們是否將迎來另一波通膨。

論川普　關稅戰恐引發衰退風險

問：除了可能造成通膨升溫之外，川普的關稅政策也有引發經濟衰退的風險？

答：我認為這是可能的。我不知道關稅會造成多大程度的影響，但我確實認為，關稅可能導致人們削減消費和投資，直到關稅引發的問題獲得緩解為止。所以，的確有可能帶來經濟衰退的風險。

相對於關稅，我認為AI是另一個影響經濟走向的關鍵。如果AI的成長軌跡或是AI相關服務對生產力的挹注不如預期，就可能導致企業降低AI投資。

問：你如何看AI的未來潛力？

答：AI在利用大量的歷史資料，且挖掘資料上非常出色；但在我看來，它缺少的是應對不確定性的創造力─它如何知道自己不知道什麼。我認為創造力的來源，是知道何時停下來處理資訊，並且從自己不知道的地方開始提問，但我不知道AI是否具有這種創造力。

問：他國對美國回敬報復性關稅，恐損及美國經濟，川普是否高估了自己擁有的談判籌碼？

答：我不曉得他是否高估了自己的談判籌碼，但我曾和他一起參加過一場慈善高爾夫球賽，我們贏球後，聊了好一陣子。他在和我的談話中，告訴我他對零和遊戲的看法。我的意思是，他從未改變過他的觀點，如果你想知道，只須讀《交易的藝術》即可。

川普喜歡談判，一切都是談判，而且在他的一貫認知裡，這是一場零和遊戲，只要我能賺錢，就代表其他人會賠錢，反之亦然。

看未來　能源競爭將愈趨激烈

問：川普放話要將加拿大納為美國第51州，還想把格陵蘭併入美國，你會如何解讀他的意圖？

答：我就是加拿大出生的。川普為何想要加拿大？因為當地有很多的礦產，取得這些礦產，能讓美國達成能源自給自足的目標。未來的能源不是挖出來的，是製造出來的，這就是為什麼，有很多國家對稀土元素虎視眈眈。